萬字長文：多元化夢碎，恒大已至懸崖邊

“眼見他起高樓，眼見他宴賓客，眼見他樓塌了”！

風(fēng)口浪尖上的恒大，任何風(fēng)吹草動都會牽動市場神經(jīng)。

8月18日，恒大債券發(fā)布關(guān)于恒大地產(chǎn)集團(tuán)有限公司董事長及總經(jīng)理變動的公告。公告顯示，許家印不再擔(dān)任恒大地產(chǎn)董事長，柯鵬卸任總經(jīng)理、法人代表等職位，新任董事長、總經(jīng)理和法人代表均為趙長龍，其原職位為恒大物業(yè)執(zhí)行董事兼副董事長。

上述公告稱，此項(xiàng)變更系正常變動，未涉及具體管理架構(gòu)、股權(quán)的變化。

截止8月18日18時(shí)，恒大（03333.HK，下稱“恒大”）并未發(fā)布公告披露相關(guān)信息。

8月18日，「不二研究」致電恒大相關(guān)人員，但其稱并不了解具體的股權(quán)架構(gòu)。

恒大地產(chǎn)全稱為恒大地產(chǎn)集團(tuán)有限公司，作為恒大集團(tuán)子公司，是集團(tuán)的地產(chǎn)業(yè)務(wù)主體。工商資料顯示，在2017年8月前，恒大地產(chǎn)董事長、總經(jīng)理及法定代表人便一直是趙長龍。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，截止目前，廣州市凱隆置業(yè)有限公司仍是恒大地產(chǎn)大股東，持股比例60.29%；許家印作為恒大董事局主席和恒大地產(chǎn)實(shí)際控制人的身份，并沒有發(fā)生變化。

早在2017年12月，恒大地產(chǎn)曾公開表示，公司內(nèi)部調(diào)整，公司董事長由趙長龍變更為許家印，公司董事由趙長龍、何妙齡、呂保平，變更為許家印、何妙齡、趙長龍。

在用腳投票的資本市場，“恒大系”股票卻應(yīng)聲下跌。截至8月17日港股收盤，恒大下跌4.34%，恒大物業(yè)（06666.HK）下跌8.68%、恒大汽車（00708.HK）下跌5.11%，恒騰網(wǎng)絡(luò)（00136.HK）下跌4.16%。

截至8月18日港股收盤，恒大報(bào)收5.25港元/股，恒大物業(yè)報(bào)收6.49港元/股，恒大汽車報(bào)收11.7港元/股，恒騰網(wǎng)絡(luò)報(bào)收4.12港元/股。

此前，恒大的債務(wù)危機(jī)一直牽動著市場情緒。

7月19日，一則民事裁定書傳出：廣發(fā)銀行股份有限公司宜興支行申請凍結(jié)恒大地產(chǎn)銀行存款13201萬元或查封、扣押其他等值的財(cái)產(chǎn)。

盡管3天后，雙方官宣達(dá)成和解；但這一紙公告，似乎引爆市場對于恒大的花式催債。

「不二研究」不完全統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)：今年7月以來，淮北礦業(yè)（600985.SH）、利歐股份（002131.SZ）等均發(fā)公告稱恒大方拖欠數(shù)億款項(xiàng)，已動用法律手段向恒大“追債”;亦有壘知集團(tuán)（002398.SZ）等企業(yè)公告稱，已暫停接收恒大商票，正與恒大溝通兌付事宜。若溝通未果，不排除通過法律訴訟途徑解決。

8月5日，中華人民共和國最高人民法院通知，所有涉及恒大集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的案件都統(tǒng)一移交到廣州市中級人民法院集中管轄。

8月10日晚間，恒大發(fā)布公告稱，公司正在接觸幾家潛在獨(dú)立第三方投資者探討有關(guān)出售其部分資產(chǎn)。

盡管市場傳言很多，但有關(guān)交易價(jià)格、買家歸屬等更多信息，目前恒大官方并未披露。

恒大8月10日公告稱，目前尚未確定或訂立任何具體計(jì)劃或正式協(xié)議，若該等計(jì)劃或最終協(xié)議得以落實(shí)，公司將作出進(jìn)一步公告通知市場。

在「不二研究」看來，恒大化債已進(jìn)入關(guān)鍵期；出售部分業(yè)務(wù)及股權(quán)，以此盤活資產(chǎn)流動性、換取減債時(shí)間，已經(jīng)迫在眉睫。

此前，恒大曾依靠促銷回款、出售股權(quán)及債轉(zhuǎn)股等方式“花式”降負(fù)債。目前，其降負(fù)債有一定成效，凈負(fù)債率已降至100%以下，壓迫恒大的“三道紅線”降至“兩道”。

但是，恒大的債務(wù)危機(jī)并未徹底解除，依舊如達(dá)摩克里斯之劍高懸頭頂。一日未除，終日難安。

當(dāng)市場資金的不安情緒發(fā)酵蔓延，恒大已身不由己地被推到懸崖邊；相比如多米諾骨牌急劇坍塌，“斷臂求生”或是目前的最佳選擇。

地產(chǎn)債臺高筑！

風(fēng)波中的中國恒大股價(jià)持續(xù)低迷。

自去年7月10日的相對高點(diǎn)27.11港元/股起，波動式下滑，截至 2021年8月16日收盤，恒大股價(jià)僅為5.51港元/股，一年時(shí)間跌幅 79.68%。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，恒大債券的情況也不容樂觀。截止8月18日，恒大地產(chǎn)債券19恒大02連跌4月，凈值52.28，與4月30日93.69的收盤價(jià)相比，跌幅高達(dá)44.2%。

“高增長、控規(guī)模、降負(fù)債”，按照恒大的降負(fù)債計(jì)劃：2021年12月31日，其現(xiàn)金短債比將達(dá)到1以上；2022年12月31日將資產(chǎn)負(fù)債率降至70%以下，全面達(dá)到監(jiān)管要求，實(shí)現(xiàn)“三條紅線”全部轉(zhuǎn)綠。

恒大2020年年報(bào)顯示，其2020年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5072.5億元，較2019年的4775.6億元，增長6.2%。不過由于全年賣力打折促回款，盈利能力被削弱，毛利率減少3.67%。

「不二研究」還在恒大2020年年報(bào)中發(fā)現(xiàn)，加之戰(zhàn)投方分走利潤，恒大股東2020年應(yīng)占溢利只有80.76億元，較2019年大幅下滑53.26%，凈利率降至10年來最低。

至于外界最為關(guān)注的負(fù)債端，2020年恒大有息負(fù)債確實(shí)下降，其長短期借款共計(jì)減少833.63億元。

拉長時(shí)間軸，「不二研究」據(jù)2020年年報(bào)數(shù)據(jù)，列示主要流動負(fù)債發(fā)現(xiàn)，恒大長短期借款走勢相對平滑，應(yīng)付款項(xiàng)曲線則一路走高顯得格外突兀，2020年末達(dá)到8291.74億元，較上一年度增加1115.56億元，或存在延長付款賬期緩解資金壓力的可能。

恒大2020年發(fā)力賣房，不過從實(shí)際情況看，雖然營收有所增長，但公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)并未有實(shí)質(zhì)性改善。

與此同時(shí)，截止2020年6月30日，恒大集團(tuán)有息負(fù)債余額8355億元，涉及銀行類金融機(jī)構(gòu)138家，借款余額2323億元。

「不二研究」梳理恒大2020年年報(bào)發(fā)現(xiàn)，恒大在有息負(fù)債下降的情況下，總負(fù)債依舊上升，2020年末達(dá)到1.95萬億，較2019年末增加0.1萬億，資產(chǎn)負(fù)債率上升1.02%至84.77%，為近三年來最高。

2020年8月，央行聯(lián)合住建部，制定對房地產(chǎn)融資限制的“三道紅線”標(biāo)準(zhǔn)：剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率不得大于70%，凈負(fù)債率不得大于100%，現(xiàn)金短債比不得小于1倍，對應(yīng)紅、橙、黃、綠四檔有息負(fù)債增速閾值。

以恒大2020年年報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，三項(xiàng)指標(biāo)分別為83.43%、152.88%、0.47倍，均遠(yuǎn)超標(biāo)準(zhǔn)要求。

6月24日，恒大發(fā)布公告稱，已安排自有資金136億港元提前償還美元債。至此，恒大到2022年3月前，再無到期的境內(nèi)外公開市場債券。

截止6月30日，恒大集團(tuán)對外透露其負(fù)債率已降至100%以下，順利實(shí)現(xiàn)一條“紅線”變綠。

此前，一位房產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士曾對「不二研究」稱，盡管恒大的負(fù)債情況出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，但其現(xiàn)金流危機(jī)仍未解除；若恒大資金流發(fā)生斷裂，上下游企業(yè)都將受到波及。若恒大集團(tuán)在相關(guān)銀行、信托、基金等金融機(jī)構(gòu)及債券市場交叉違約，或?qū)a(chǎn)生金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

似乎一語中的。2021年7月，廣發(fā)銀行股份有限公司宜興支行、利歐股份、淮北礦業(yè)等皆因債務(wù)糾紛等起訴恒大，引發(fā)持續(xù)風(fēng)波。

上述房產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士向「不二研究」透露，按照監(jiān)管要求，恒大不得再新增有息負(fù)債，基本斬?cái)嗥湮磥硇略鋈谫Y的來源。

房地產(chǎn)是重資產(chǎn)、高杠桿行業(yè)，如果突然不被允許融資，沒有負(fù)債增量支撐，而金融機(jī)構(gòu)的借款到期兌付是剛性的，而行業(yè)整體下行，大概率會引發(fā)公司的流動性風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，恒大資金流緊張是業(yè)內(nèi)公開的秘密。據(jù)其2020年年報(bào)顯示，截止2020年6月30日，恒大集團(tuán)有息負(fù)債余額8355億元，涉及銀行類金融機(jī)構(gòu)138家，借款余額2323億元。此外，恒大集團(tuán)在相關(guān)銀行、信托、基金等金融機(jī)構(gòu)及債券市場交叉違約，產(chǎn)生了金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

若恒大資金流發(fā)生斷裂，上下游企業(yè)都將受到波及。2021年7月，廣發(fā)銀行股份有限公司宜興支行、利歐股份全資子公司、淮北礦業(yè)等皆因債務(wù)糾紛，起訴恒大。

其中，8月2日，利歐集團(tuán)公告，截至2021年4月30日,恒大地產(chǎn)仍拖欠旗下子公司聚勝萬合廣告費(fèi)7123萬元、逾期付款違約金1619萬元，目前已進(jìn)入起訴階段。至8月5日，最高院要求所有涉及恒大集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)企業(yè)的案件都統(tǒng)一移交到廣州市中院集中管轄。

此前，在沉重負(fù)債壓力之下，恒大曾采用行業(yè)內(nèi)慣用的少拿地、控規(guī)模、促銷售等手段，進(jìn)行自救。

過去的一年，恒大還發(fā)力賣房，2020年實(shí)現(xiàn)銷售7232.5億元，完成銷售目標(biāo)111%；銷售回款6531.6億元，同比增長38.5%，全年回款率90.3%。

在中指研究院今年1月發(fā)布的《2020年全國房地產(chǎn)企業(yè)拿地排行榜》中，恒大以2831萬m2位列第二。而在《2021年1-5月全國房地產(chǎn)企業(yè)拿地排行榜》的數(shù)據(jù)中，恒大拿地面積為218萬m2，已掉出前十,位列第24名。

盡管前期的自救手段略有成效，但仍顯不足。兩道紅線與資金市場等多重壓力，正在逼迫這個曾經(jīng)的地產(chǎn)巨鱷斷臂求生，恒大正在考慮打包出售造車業(yè)務(wù)與恒大物業(yè)。

造車南柯一夢？

當(dāng)造車新勢力來勢洶洶，恒大汽車卻愈發(fā)舉步維艱。

盡管恒大汽車是恒大此前多元化戰(zhàn)略的重要組成部分之一，但其造車夢卻不斷遭遇“夢想照進(jìn)現(xiàn)實(shí)”。

據(jù)恒大汽車2020年年報(bào)顯示，恒大汽車2020年總營收154.87億元，同比上漲175%。其中，新能源汽車業(yè)務(wù)的收入為1.88億元，毛利潤卻為-1.18億元，凈利潤為-52.20億元。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，上述新能源汽車業(yè)務(wù)收入，主要來源并非汽車銷售收入，而是來源于其并購的卡耐新能源電池銷售。

2020年年報(bào)中還指出2019-2020年，恒大汽車虧損分別為49.47億元、76.65億元，虧損原因主要在于新能源汽車業(yè)務(wù)的市場推廣費(fèi)用、利息開支及研發(fā)開支增加等。

8月9日，恒大汽車曾發(fā)布盈利預(yù)警顯示，預(yù)計(jì)公司今年上半年將錄得凈虧損約48億元，是去年同期凈虧損24.5億元的兩倍。

事實(shí)上，恒大至今還沒有一款量產(chǎn)車上市。

香頌資本董事沈萌對「不二研究」直言，恒大汽車目前還沒有任何量產(chǎn)車的落地，說賣車只是一種不具法律約束性的營銷，如果連量產(chǎn)車的影子都沒有、何謂賣車。

對于恒大跨界造車，許家印曾在2019年11月12日的恒大新能源汽車全球戰(zhàn)略合作伙伴峰會上表示：對恒大來說，造車是一件特別陌生的事情，可以說是一無所有。

作為一家做房地產(chǎn)起家的企業(yè)，恒大跨界進(jìn)入新能源汽車行業(yè)，想要快速實(shí)現(xiàn)彎道超車，就必須“買買買”。

早在2019年投資者場的業(yè)績會上，恒大總裁夏海鈞也表示，恒大每年拿出100億元至200億元支持新能源汽車產(chǎn)業(yè)。

僅在2019年，據(jù)「不二研究」不完全統(tǒng)計(jì)，恒大及旗下恒大汽車就以收購、入股、合資等方式了牽手了12家新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司。

略顯魔幻的是，尚未有整車下線的恒大汽車，曾在其2020年年報(bào)指出，恒大要在2025年實(shí)現(xiàn)年銷量100萬輛，在2035年實(shí)現(xiàn)年銷量500萬輛。

2021年1月，中國汽車工業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2020年汽車工業(yè)運(yùn)行情況》顯示：2020年中國新能源汽車銷量分別為136.7萬輛。

若按照國家《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》中“至2025年，我國新能源汽車占新車總銷量占比20%”的目標(biāo)推算，2025年，我國新能源汽車銷量便有望達(dá)到600萬輛。

「不二研究」據(jù)此粗略估算：恒大要在2025年實(shí)現(xiàn)年銷量100萬輛，就意味著要占據(jù)當(dāng)年預(yù)期市場10%的份額。

且不說現(xiàn)存汽車公司，是否能夠在短時(shí)間突破年產(chǎn)百萬的量產(chǎn)規(guī)模；目前的恒大汽車被戲稱為“樂視繼承者”，二者同樣高喊造成口號，但沒有真正造出一輛車。

從建立到研發(fā)，再到生產(chǎn)，恒大似乎只用了短短兩年。在「不二研究」看，即使恒大汽車擁有整車制造技術(shù)，其價(jià)格上的競爭力也有待商榷。

據(jù)恒大汽車官網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示：目前，尚未用上恒大核心技術(shù)的恒馳系列，豪華車型最低售價(jià)25萬；對比同檔價(jià)位中，小鵬P7、小鵬G3、威馬EX5，甚至降價(jià)的Model3，都可能成為其強(qiáng)勁的競爭對手。

而尚未用上恒大核心技術(shù)的恒馳旗艦車，定價(jià)則在50萬以上；與同檔價(jià)位的奔馳EQC、奧迪E-tron等對比，“馳恒“品牌知名度較低，且沒有太多價(jià)格優(yōu)勢。

說到底，于汽車企業(yè)而言，產(chǎn)品才是核心競爭力，沒有車的車企終究是南柯一夢。

早在今年3月，新華社發(fā)表文章《這些毛病，得治!——聚焦新能源汽車行業(yè)發(fā)展隱憂》，明確指出，當(dāng)前新能源汽車行業(yè)中，“企業(yè)還沒賣一輛車市值就值幾千億”等問題逐漸凸顯，“虛假宣傳”“虛火過旺”已成為制約行業(yè)進(jìn)一步健康發(fā)展的隱憂。

截至8月18日港股收盤，恒大汽車總市值為1299億港元，對比已經(jīng)雙重上市的小鵬、理想港股市值126.99億港元和111.4億港元，這個數(shù)字的差距不是一星半點(diǎn)。

沈萌向「不二研究」表示，恒大長袖善舞，物業(yè)和汽車都應(yīng)該是其為地產(chǎn)業(yè)務(wù)變相融資的工具；否則一個只有ppt和模型車的香港上市公司就能市值比一眾真正造出賣出真車的企業(yè)還高，就不合邏輯。

正如央廣新聞評論員王冠所言，資本市場看好的是造車新勢力，不是造夢新勢力。恒大汽車究竟會是夢想成真，還是南柯一夢呢？亦或一直在夢想照進(jìn)現(xiàn)實(shí)中蹣跚前行。

冰泉最后一搏？

作為集團(tuán)所謂“數(shù)據(jù)閉環(huán)”的最新一塊拼圖，恒大冰泉被許家印視作最后一塊拼圖，其也因此被業(yè)內(nèi)戲稱“最后的冰泉“。

恒大2020年業(yè)績會上，許家印表示為了恒大集團(tuán)全閉合產(chǎn)業(yè)，買回恒大冰泉49%的股權(quán)，并在籌劃上市。

一石激起千層浪，繼鐘睒睒榮登首富之后，水市場再起波瀾。

2013年，廣州恒大隊(duì)員奔跑在亞冠足球決賽場上，與此一起熱血沸騰的，是在CCTV-5黃金時(shí)段，一個小姑娘，在皚皚雪山上，遞向鏡頭一瓶冰泉水的廣告。

亞冠足球決賽翌日，恒大集團(tuán)召開發(fā)布會，官宣了旗下高端礦泉水品牌——恒大冰泉。

許家印試圖通過打造高端水，走差異化道路。有人賣山泉，他就推冰泉；有人說自己是“大自然的搬運(yùn)工”，他就高喊“不是所有大自然的水，都是好水”；有人定位自己是“農(nóng)夫”，他就揚(yáng)言自己是“貴族”。

2014年1月12日，恒大冰泉全國合作伙伴大會暨訂貨會上，許家印更是放出豪言：在三年做到銷售額300億，在未來十年內(nèi)，實(shí)現(xiàn)1500萬噸的年銷量，要將水產(chǎn)業(yè)打造成房地產(chǎn)之后，又一個千億級產(chǎn)業(yè)。

2014年，恒大冰泉上演“20天13億的廣告費(fèi)”“月鋪20萬家終端”的土豪式跨界。

同年，中國房地產(chǎn)各項(xiàng)指標(biāo)回落，國內(nèi)城市房價(jià)集體下跌，尤其二三線城市，恒大地產(chǎn)的重倉之地也面臨較大庫存壓力。

據(jù)邵陽日報(bào)2016年8月13日報(bào)道稱，據(jù)普華永道審計(jì)數(shù)據(jù)顯示，恒大冰泉2013-2015年凈利潤分別為-5.52億元、-28.39億元和-5.55億元，累計(jì)額虧損高達(dá)40億元。

2016年9月28日，許家印表示，為了能讓公司專注房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的開發(fā)，決定以18億元的價(jià)格，將“礦泉水集團(tuán)公司”出售獨(dú)立第三方。此后不久，恒大暫別水世界。

五年后，2021年的2020年度業(yè)績大會上，許家印高舉多元化發(fā)展，再次將戰(zhàn)略目光，放在了恒大冰泉。

在恒大多元化板塊中，恒大冰泉被視作其全閉合產(chǎn)業(yè)的興奮劑，站在“衣食住行·康養(yǎng)旅娛”多元化戰(zhàn)略上看，冰泉與任何一環(huán)都存在交集，并極易產(chǎn)生化學(xué)作用。同時(shí)，恒大冰泉還催化適配企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，例如恒大優(yōu)選。

硬幣的另一面卻是，水市場幾乎沒有技術(shù)壁壘，在同質(zhì)化嚴(yán)重的市場中，水企業(yè)的市場份額，幾乎全靠營銷手段。而這些，恒大并不陌生。

在快消市場，品牌積累也極其重要，尤其是包裝水市場。首次賣掉冰泉之前，恒大玩的便是“快打”策略：依靠自身雄厚資本，短時(shí)間內(nèi)快速打造IP品牌。

目前，水包裝市場日益壯大，高端水入局者逐漸增多。伊利在2018年曾發(fā)公告稱：計(jì)劃投資7.44億元建立礦泉水飲品項(xiàng)目，推出長白山天然礦泉水；好麗友在2020年進(jìn)博會上，展示了熔巖泉礦泉水產(chǎn)品，其定位均與恒大冰泉高端水定位重合。

此外，2017年，農(nóng)夫山泉高端水走進(jìn)G20峰會，成為世界級會議用水。2019年，華潤怡寶被選為國家隊(duì)備戰(zhàn)用水之一，成為TEAMCHINA/中國國家隊(duì)合作伙伴。

高端水已經(jīng)不再稀奇。甚至在恒大退出水市場的這幾年，新老對手們，已在飲用水市場打造了較為牢固的戰(zhàn)位：農(nóng)夫山泉、怡寶水風(fēng)生水起；伊利、好麗友來勢洶洶。

2019年8月29日，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2018年中國瓶裝水行業(yè)市場格局和發(fā)展前景》顯示，2018年中國瓶裝水行業(yè)CR3（前三品牌的市占率）、CR6（前六品牌的市占率）已經(jīng)分別達(dá)到了57.9%、80.5%，農(nóng)夫山泉、怡寶、百歲山、康師傅、冰露和娃哈哈六大品牌占據(jù)了八成份額。

「不二研究」進(jìn)一步在農(nóng)夫山泉招股書中發(fā)現(xiàn)，2012-2020年，其連續(xù)八年保持中國包裝水市場占有率第一；2020年市場占有率更是達(dá)到20.9%，同期母股東應(yīng)占利潤由2019年的49.49億元，增長6.63%，至52.77億元。

2021年3月26日，國金證券發(fā)表報(bào)告稱，預(yù)測農(nóng)夫山泉2021年?duì)I業(yè)總收入和歸母凈利潤分別為269.97億元、58.31億元，預(yù)期市盈率為66.0倍。

華潤怡寶2020年財(cái)報(bào)顯示，其已成長為僅次于農(nóng)夫山泉的本土第二大瓶裝水公司，穩(wěn)居純凈水品類第一。

就銷售成本來看，據(jù)農(nóng)夫山泉招股書顯示，PET始終是原材料成本中最大的組成部分，相較于2017-2020年間，始終維持在0.7%以內(nèi)的取水及處理成本，始終維持在9.2%以內(nèi)的制造費(fèi)用，PET材料的成本始終維持在11.5%-14.9%間。

農(nóng)夫山泉招股書顯示，2017-2018年，PET平均采購價(jià)分別為人民幣6426元/噸、8097元/噸。2019年國際油價(jià)暴跌，PET采價(jià)處于低位水平，下降12.6%，至7,074元/噸；2020年5月31日止，進(jìn)一步下降15.5%，至人民幣5975元/噸。

“低成本、高利潤”只是美好暢想。新浪財(cái)經(jīng)就恒大冰泉未來前景咨詢多位內(nèi)部及行業(yè)人士，其中市場人士透露：2020年，恒大冰泉北京區(qū)域KA渠道銷售額才2000萬，另虧損了1000萬。與此同時(shí)，作為高端水定位出身的恒大冰泉，一路“賤”賣，從5元一瓶，到而今1元一瓶，“價(jià)格直接做爛，利潤極低、甚至虧錢”，可以說是“賣得多，賠得多”。

水市場，似乎還是那片市場；但高端水江湖，已并非恒大所熟悉的“舊江湖”。在競爭愈發(fā)激勵的高端水市場，恒大冰泉需要在新老品牌的圍剿之下、虎口奪食，它還能搶占一席之地嗎？

多元化難續(xù)命

之所以給公司取名恒大，許家印曾解釋說，“恒大者，古往今來連綿不絕，曰恒；天地萬物增益發(fā)展，曰大?！?/p>

當(dāng)中國房產(chǎn)行業(yè)步入深度調(diào)整和轉(zhuǎn)型階段，想要恒大既恒又大，許家印拋出的應(yīng)變術(shù)是多元化戰(zhàn)略。

早在恒大2014年中報(bào)發(fā)布會上，許家印就公開對外表示，恒大到一定規(guī)模后，會選擇多元化發(fā)展——“因?yàn)槭澜?00強(qiáng)企業(yè)都是這么做的。”

2021年8月2日,《財(cái)富》雜志發(fā)布2021年世界500強(qiáng)企業(yè)排行榜，恒大位列122名，第六次入圍《財(cái)富》雜志世界500強(qiáng)。

從米面柴油到乳業(yè)飲水再到造車文化，恒大一直在探索其多元化邊界。

2021年3月，在2020年度業(yè)績發(fā)布會上，許主席給投資者們描繪出一幅“多元產(chǎn)業(yè)+數(shù)字科技”的恒大新藍(lán)圖，即除地產(chǎn)主業(yè)外，還包括恒大汽車、恒大物業(yè)、恒騰網(wǎng)絡(luò)、房車寶、恒大童世界、恒大健康產(chǎn)業(yè)、恒大冰泉共八大業(yè)務(wù)平臺。

目前，恒大地產(chǎn)、恒大物業(yè)、恒大汽車、恒騰網(wǎng)絡(luò)已上市，而房車寶、恒大冰泉計(jì)劃上市的消息，也在其2020年度業(yè)績發(fā)布會后不脛而走。

按照彼時(shí)公布的規(guī)劃，恒大將擁有至少五家上市公司，打造一條囊括衣食住行、康養(yǎng)旅游、娛樂的全閉合產(chǎn)業(yè)鏈。

拋開地產(chǎn)、造車版塊不再贅述。多元化板塊中的恒大物業(yè)，自2021年2月開始，其月K線連跌六月，8月小幅上升，截止8月18日，其凈值為6.49，與1月29日凈值17.18相比，跌幅達(dá)62.22%。

2021年8月10日晚間，恒大公告稱，正在接觸幾家潛在獨(dú)立第三方投資者探討有關(guān)出售其部分資產(chǎn)，包括但不限于出售公司上市附屬公司恒大汽車和恒大物業(yè)的部分權(quán)益。

此前，市場有消息稱萬科或入股恒大物業(yè)。對此，萬科8月11日回應(yīng)稱，目前沒有可披露信息。

另一個多元化板塊、相對“低調(diào)”的恒騰網(wǎng)絡(luò)，其2020年年報(bào)顯示：目前主營流媒體業(yè)務(wù)，旗下?lián)碛幸曨l服務(wù)平臺南瓜電影，由恒大集團(tuán)持股55.64%。

據(jù)恒騰網(wǎng)絡(luò)2020年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2018-2020年，其營收分別為4.99億元、3.37億元，2.30億元，2019-2020年?duì)I收分別下跌32.46%、31.78%。2018-2020年上半年負(fù)債總額分別為-0.4億元、-0.4億元、-0.9億元。

2021年6月20日，港交所披露易平臺顯示，恒大集團(tuán)轉(zhuǎn)讓7.39億股恒騰網(wǎng)絡(luò)股份，對應(yīng)總價(jià)44.33億港元。

8月1日晚，恒騰網(wǎng)絡(luò)發(fā)公告稱，恒大方面擬出讓公司11％股權(quán)，合計(jì)作價(jià)32.5億港元。一旦確認(rèn)出讓，恒大控股股東地位取決于其出讓對象。畢竟目前，柯利明持恒騰網(wǎng)絡(luò)36.99%，與恒大持股44.64%相比，差距小于11%。

此外，房車寶板塊是在恒大恒房通的基礎(chǔ)上變身而來。后者打著全民經(jīng)紀(jì)人概念，號稱人人都是銷售；在增加賣車業(yè)務(wù)后，搖身一晃成為房車寶集團(tuán)。

2021年3月31日，恒大2020年度業(yè)績發(fā)布會上，許家印稱，房車寶將在今年底或明年初上市。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，盡管房車寶集團(tuán)鏈接“賣房+賣車”兩大消費(fèi)市場，但它的盈利模式卻鮮為人知。

而成立于2010年的恒大文化，其營收一直低迷。

2021年6月25日，企查查數(shù)據(jù)顯示：恒大文化發(fā)生股權(quán)變更。恒大集團(tuán)100%持股的廣州市瑞愷投資有限公司、廣州市添淼有限公司，原分別持股恒大文化98%、2%；后由段勝利持股98%，楊超持股2%。

對于恒大童世界，從恒大2020年財(cái)報(bào)的表述來看，其正處在“打造全球最具影響力和競爭力的互動文娛平臺”的規(guī)劃中，距離盈利尚遠(yuǎn)。

從飲用水到乳制品，從糧油到畜牧，從造汽車到房車寶，恒大的多元化腳步從未停止；且每次花團(tuán)錦簇的開場，卻似乎難逃掉黯然離場的宿命。

八方出擊的多元化策略、分拆上市的融資路徑，曾被許家印寄予厚望，更被一些投資者視作恒大的未來“解藥”。

另有一些投資者一直持有不同觀點(diǎn)：恒大地產(chǎn)負(fù)債累累，恒大汽車疑似南柯一夢；流媒體、房車寶、冰泉等業(yè)務(wù)高舉高打，更像其向資本市場拋出的融資故事。由此爭議：恒大的多元化戰(zhàn)略，究竟解藥還是毒藥？

在「不二研究」看來，目前，風(fēng)波中的恒大尚在努力化債，解決負(fù)債是其當(dāng)務(wù)之急。拋開恒大多元化策略的成敗不論，其中的不少版塊已經(jīng)或正在被拆分售賣，其未來走向可略窺一斑。

“豪氣買買買到拆分賣賣賣，甚至恒大汽車、恒大物業(yè)也難逃被賣。”一位房產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士向「不二研究」感嘆：恒大多元化夢碎，一個時(shí)代落幕了！

恒大背水一戰(zhàn)

退潮之后，才知道誰在裸泳。

盡管上榜2021《財(cái)富》雜志世界500強(qiáng)，但恒大卻深陷債務(wù)危機(jī)，且近期接連遭遇花式催債。

鮮明對比，令人唏噓。

8月15日，中國人民大學(xué)重陽金融研究院高級研究員王衍行在財(cái)富PlusAPP上發(fā)布評論稱，恒大已進(jìn)入決定生死存亡的時(shí)刻。

分拆業(yè)務(wù)售賣股權(quán)，曾是許多房產(chǎn)公司化解債務(wù)危機(jī)的慣用策略之一。

頭頂“兩道紅線”的恒大，在地產(chǎn)之外，其它多元化業(yè)務(wù)似乎表現(xiàn)平平：恒大汽車三年未有量產(chǎn)車下線；恒大物業(yè)月K線連跌六月；恒騰網(wǎng)絡(luò)也持續(xù)虧損……

當(dāng)市場不安情緒不斷蔓延，“恒大系”的基本面也受到影響；出售股份、尋求標(biāo)的，似乎并非最佳時(shí)機(jī)，但恒大“化債”已經(jīng)迫在眉睫。

從多元化買買買到拆分賣賣賣，恒大站在十字路口，斷臂求生能否力挽狂瀾？當(dāng)曾經(jīng)的地產(chǎn)龍頭故事遠(yuǎn)去，資金市場留給它的時(shí)間已經(jīng)不多了。

本文部分參考資料：

1.《恒大的未來》，天機(jī)奇談

2.《恒大到了關(guān)鍵時(shí)刻？》，無冕財(cái)經(jīng)

3.《懸崖上的恒大》，伯虎財(cái)經(jīng)

4.《賣的多，賠得多，許家印的恒大冰泉何以走向末路？》，新浪財(cái)經(jīng)

不二研究鄭重聲明：文中觀點(diǎn)系作者個人觀點(diǎn)，不代表本平臺就此提出任何投資建議。投資者應(yīng)謹(jǐn)慎理性作出投資決策。

作者/夏夏 七寶 辰也 微垣

排版/余懷 恩碩

監(jiān)制/Yoda 小罅

出品/不二研究&一味研究