十一黃金周，“女人的茅臺”醫(yī)美行業(yè)或將迎來黃金期。

當顏值經濟升溫、醫(yī)美賽道漸成風口，玻尿酸崛起是其得意之作。

在醫(yī)美行業(yè)上游廠家中，搭乘玻尿酸早期紅利崛起，華熙生物（688363.SH）、昊海生科（688366.SH）、愛美客（300896.SZ）被稱為“醫(yī)美三劍客”。

當玻尿酸行業(yè)競爭加劇、產品同質化嚴重，醫(yī)美三劍客還香嗎？

其2021年中報業(yè)績出現分化：愛美客營利雙增，華熙生物盈利增幅較低，昊海生科增長相對乏力。

硬幣的另一面，有關醫(yī)美行業(yè)的政策監(jiān)管也日趨嚴格且更加完善。

6月10日，八部委聯合發(fā)布了《關于進一步加強醫(yī)療美容綜合監(jiān)管執(zhí)法的通知》。8月27日，國家市場監(jiān)管總局發(fā)出《醫(yī)療美容廣告執(zhí)法指南（征求意見稿）》，面向社會公開征求意見。9月14日，人民日報發(fā)文，旨在規(guī)范醫(yī)美廣告，整治對審美標準、消費觀念惡意營銷。

在「不二研究」看來，前方監(jiān)管重重壓力、后方競爭者虎視眈眈，在業(yè)績分化的當下，醫(yī)美三劍客選擇走上不同“征程”。

新一輪角逐剛剛拉開帷幕，醫(yī)美三劍客誰能走得更遠？

業(yè)績：疫后修復VS分化嚴重

2021年上半年，醫(yī)美三劍客均交出看似亮眼的成績單。

具體來看，2021年上半年華熙生物實現營收19.36億元，同比增長104.44%；昊海生科實現營收8.51億元，同比增長71.36%；愛美客實現營收6.33億元，同比增長161.87%，三家中營收增速最快。

從凈利潤角度看，半年報數據顯示：華熙生物凈利潤3.60億元，同比增長34.93%，昊海生科凈利潤2.37億元，同比大增1855.90%，愛美客凈利潤4.25億元，同比增長195.42%。

從凈利潤看，愛美客凈利潤水平最高，昊海生科增幅最為強勁，華熙生物則增長相對乏力。

然而，「不二研究」發(fā)現，若考慮疫情黑天鵝影響，以2019年上半年業(yè)績?yōu)榛鶖?，醫(yī)美三劍客的業(yè)績出現大幅分化。

華熙生物、昊海生科、愛美客營收兩年復合增長率分別為54.69%，4.11%，62.41%；凈利潤兩年復合增長率分別為16.61%，9.81%，84.45%。

刨除疫情擾動因素后，醫(yī)美三劍客中僅愛美客實現營收和凈利潤同步大幅上升，主要受益于其溶液類玻尿酸“嗨體”的爆發(fā)式增長。

盡管華熙生物營收增長幅度較大，但凈利潤增速明顯跟不上營收增速，主要癥結或由于其近兩年不斷擴充護膚品C端市場，大幅提高銷售費用投放所致。

據華熙生物財報顯示，其2019，2020，2021上半年銷售費用分別為5.21億元，10.99億元，8.97億元；分別同比增長83.74%，110.84%，138.78%；營收占比分別為27.65%，41.75%，46.30%。

而昊海生科則營收和凈利潤均表現相對乏力，由于其2020年各項業(yè)務受疫情影響嚴重，眼科和整形美容業(yè)務業(yè)績下滑嚴重，營收分別下降20.65%和19.45%。

據昊海生科財報顯示，2020年其實現營收13.32億元，同比下降16.95%，實現凈利潤2.26億元，同比下降39.86%。2021年開始實現反彈，但也僅是堪堪恢復2019年水平。

在「不二研究」看來，未來，醫(yī)美三劍客能否繼續(xù)搭乘“顏值經濟”快車高速前進，取決于其具體的產品布局及對未來格局的把控能力。

布局：多輪驅動VS垂直細分

盡管華熙生物、昊海生科以及愛美客共同被譽為玻尿酸A股三巨頭，但其在玻尿酸領域的發(fā)展和布局卻差異巨大。

在玻尿酸原料生產上，華熙生物的市場份額“一枝獨秀”，據前瞻產業(yè)研究院報告顯示，2020年中國玻尿酸原料總銷量占全球銷量81.60%，華熙生物玻尿酸原料銷量則占全球43.00%。

同時，其在技術上采取微生物發(fā)酵技術、酶切和分子量精準控制技術、透明質酸“梯度3D交聯”技術以及終端濕熱滅菌技術，在成本和產效方面具有優(yōu)勢。

而愛美客則是在終端醫(yī)美產品上異軍突起，據Frost Sullivan數據顯示，愛美客透明質酸鈉類注射產品在2018-2020年銷量均為國內排名第一，2020年銷量占全國銷量27.2%。

昊海生科雖然在玻尿酸原料生產、終端醫(yī)美產品都有涉及，但華熙生物和愛美客各占一座山頭，昊海生科在兩個領域都沒有絕對優(yōu)勢。

另外，據醫(yī)美三劍客年報顯示，三大廠商的毛利率水平相差較大。2019-2021上半年華熙生物毛利率分別為79.66%，81.41%，77.91%；同期，昊海生科的毛利率為77.31%，74.93%，74.53%；而愛美客的毛利率為92.63%，92.17%，93.25%。

在「不二研究」看來，醫(yī)美三劍客毛利率差異的原因，主要由于其產業(yè)布局的不同方向。

華熙生物在擁有玻尿酸原料生產絕對優(yōu)勢的情況下，早已不再滿足于B端市場。近年來，其不斷發(fā)力C端市場，布局功能性護膚品、醫(yī)療終端和功能性食品，不斷推出新品。

據2021年上半年報顯示，華熙生物共推出124個新產品SKU，累計收入超百萬產品141個，超千萬產品34個。目前，形成“原料+終端+護膚+食品”格局，且功能性護膚品已成為其主要收入來源。

據華熙生物2021年上半年報顯示，功能性護膚品實現收入12.00億元，同比增長197.55%，占營收比例為62.07%。

而昊海生科則另辟蹊徑，利用其玻尿酸原材料的優(yōu)勢，借助資產并購，將業(yè)務重點拓展至眼科。

2015-2017年，昊海生科先后收購河南宇宙、深圳新產業(yè)、珠海艾格等企業(yè)股份，取得眼科人工晶體業(yè)務。目前，形成覆蓋眼科、骨科、整形美容及創(chuàng)面護理、外科等領域的業(yè)務。

據昊海生科2021年半年報顯示，其人工晶狀體業(yè)務占據國內30%的市場份額，眼科業(yè)務也一直是公司最大業(yè)務，2021上半年實現收入3.56億元，同比增長69.61%，占營收比例為41.82%。

不同于前兩者，愛美客專注于醫(yī)美終端產品的發(fā)展，這也是其毛利率居于三者首位的原因。

愛美客在玻尿酸醫(yī)美終端產品不斷發(fā)力，差異化滿足細分需求，在研產品涵蓋填充、補充、萎縮多個功能的賽道，推出嗨體、愛芙萊、寶尼達、逸美一加一、緊戀等多個產品，在細分賽道攻城略地。

「不二研究」認為，在產業(yè)布局上，依托玻尿酸的前期優(yōu)勢，醫(yī)美三劍客已經走上不同道路：華熙生物布局醫(yī)美全產業(yè)鏈，昊海生科拓展眼科，愛美客專注垂直細分賽道。未來誰會成為真正的“顏值擔當”？一切有待市場驗證。

未來：肉毒素VS新品研發(fā)

據前瞻產業(yè)研究院報告預測，我國玻尿酸市場規(guī)模2026年將達到127億元，年復合增長率約14.18%。

玻尿酸行業(yè)的廣闊前景也不斷吸引新入局者，行業(yè)廝殺愈演愈烈。據愛美客招股書顯示，截至2020年9月，共17家公司取得透明質酸鈉注射液相關產品醫(yī)療器械注冊證書。

醫(yī)美三劍客的玻尿酸還香嗎？據昊海生科2021年半年報顯示，其下調”海薇“玻尿酸產品的銷售價格；華熙生物及華東醫(yī)藥凝膠類玻尿酸產品的毛利率亦總體呈下降趨勢；愛美客凝膠類玻尿酸產品（愛芙萊）2021年上半年銷售額亦處停滯狀態(tài)。

當玻尿酸賽道日漸擁擠，競爭日漸激烈；若要破局，布局新品類勢在必行。

醫(yī)美三劍客不約而同地選擇了非手術類醫(yī)美的第二大細分品類——肉毒素。

此前，華熙生物曾與韓國美得妥合資成立公司，擬拓展肉毒素相關產品。今年1月，據央視財經報道，因偽造實驗材料，韓國吊銷美得妥公司A型肉毒毒素Innotox的許可。

至此，美得妥旗下三款肉毒毒素產品許可全部被吊銷。這對于華熙生物而言，無疑是一記打擊，其借力拓展瘦臉針業(yè)務的計劃也暫時落空。

2021 年 3 月，昊海生科公告擬最多投資3100萬美元認購美國EirionA輪優(yōu)先股，Eirion有償授權昊海生科使用其肉毒素產品。若認購順利，昊海生科將擁有ET-01、AI-09 兩個肉毒素產品，ET-02 治療脫發(fā)白發(fā)藥品的大中華區(qū)權益。

2021年8月，愛美客批準對韓國Huons Bio 5.8億元投資協(xié)議，后者為韓國Huons Global肉毒毒素業(yè)務分拆公司。

「不二研究」認為，除了布局肉毒素外，新品研發(fā)儲備亦是醫(yī)美三劍客引領未來重要因素。

據醫(yī)美三劍客財報顯示，華熙生物2019-2021上半年研發(fā)費用率分別為4.98%，5.36%，5.52%；同期，昊海生科的研發(fā)費用率為7.24%，9.49%，8.63%；而愛美客同期研發(fā)費用率為8.71%，8.71%，6.97%。

華熙生物研發(fā)費用率為醫(yī)美三劍客中最低，但這主要由于華熙生物營收體量大。從絕對數值看，華熙生物研發(fā)費用投入最大，2021年上半年為1.07億元，同期昊海生科和愛美客分別為0.73億元和0.44億元。

在新品儲備方面，據醫(yī)美三劍客2021年半年報顯示，華熙生物在研項目160項，包含原料、藥械、護膚品、功能性食品等；昊海生科在研項目25項，以眼科產品和第四代玻尿酸產品為主；愛美客注射用A型肉毒毒素、利拉魯肽注射液均已進入臨床階段。

在「不二研究」看來，醫(yī)美三劍客在玻尿酸領域的先發(fā)優(yōu)勢，奠定其在醫(yī)美行業(yè)的地位；但醫(yī)美賽道競爭激烈，未來在肉毒素及其它新品的布局，或將成為最終勝出的關鍵。

“神藥”總有失效時

如同臉上注射的玻尿酸，總有失效時。

醫(yī)美三劍客依賴玻尿酸紅利撐起市值的路徑，似乎也正逐漸失效。同質化嚴重的玻尿酸產品，還能再講出新故事嗎？

當玻尿酸紅利收窄，醫(yī)美三劍客走上不同道路：華熙生物借助原料優(yōu)勢發(fā)力功能性護膚品；昊海生科借助并購將重心轉移至眼科；愛美客專注差異化細分賽道，同時布局肉毒素。

醫(yī)美行業(yè)雖有技術與牌照門檻，但仍依賴營銷與渠道；雖然有護城河，但其核心競爭防護性不強。同時，醫(yī)美行業(yè)的政策監(jiān)管也日趨嚴格。

顏值經濟伴隨Z世代崛起，醫(yī)美賽道的競爭者眾多，產品邊界不斷拓展。新競爭形勢下，醫(yī)美三劍客的前路各不相同，誰能走得更遠？

“神藥”總有失效時，競爭無時無刻不在。

本文部分參考資料：

1.《華熙生物、昊海生科、愛美客醫(yī)美“三劍客”業(yè)績大增！行業(yè)監(jiān)管趨嚴下有哪些新增長引擎？》，眾成醫(yī)械

2.《醫(yī)美“三劍客”的江湖縱深》，國際金融報

3.《醫(yī)美行業(yè)半年報解讀：“三劍客”業(yè)績大分化醫(yī)美醫(yī)院盈利承壓》，東方財富網

4.《醫(yī)美“三劍客”江湖縱深背后：門檻不足夠高、醫(yī)療事故頻發(fā)》，中國網科技

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作者/永陽

排版/恩碩

監(jiān)制/Yoda

出品/不二研究